Profil de risque de l'investisseur : questionnaire, tolérance au risque et capacité à subir des pertes. Ce que les textes exigent d'un conseiller, d'une banque et d'un distributeur d'assurance-vie, ce que l'AMF a constaté en contrôle, deux sanctions (2022 et 2023) et comment vérifier son propre profil

Avant de recommander un placement, un conseiller doit recueillir des informations sur le client. Pour le conseil en investissement, la loi (article L541-8-1 du Code monétaire et financier pour les conseillers en investissements financiers, article L533-13 pour les banques et prestataires de services d'investissement) distingue deux notions que les questionnaires confondent parfois : la tolérance au risque, qui mesure la perte que le client est prêt à accepter, et la capacité à subir des pertes, qui mesure la perte que sa situation financière lui permet d'absorber. Dans un contrôle de 40 transactions de conseil dans quatre établissements (échantillon non représentatif), l'AMF a constaté que la capacité à subir des pertes n'avait pas été recueillie sous le format MIF 2 pour 50 % d'entre elles. En juin 2023, elle a sanctionné le CIC d'un avertissement et d'un million d'euros, notamment parce que l'algorithme de son questionnaire ignorait la situation financière du client. L'ESMA demande de ne pas se fier à l'auto-évaluation : une réponse déclarative sur l'aisance face au risque ne remplace ni les chiffres ni le patrimoine.

Le questionnaire de profil est le premier document qu'un épargnant remplit avant d'investir. Il produit une étiquette (prudent, équilibré, dynamique) qui sert ensuite à sélectionner des produits. La valeur de cette étiquette dépend de ce qui a été mesuré : ce que le client dit accepter, ce que sa situation lui permet de supporter, ou les deux. Les textes français et européens séparent ces deux mesures ; les contrôles de l'AMF montrent que la séparation n'est pas toujours appliquée.

Cet article expose les textes, les constats des régulateurs, deux décisions de sanction et la manière de vérifier un profil. Il ne juge aucun professionnel en particulier : les décisions citées concernent des établissements précis, à des dates précises, et leurs conclusions ne se généralisent pas à la profession. Le Rempart Financier est lui-même conseiller en investissements financiers et courtier en assurance : les obligations décrites s'appliquent à notre propre activité.

Ce que les textes obligent à recueillir

Le conseiller en investissements financiers doit, avant de conseiller, se procurer des informations sur les connaissances et l'expérience du client, sa situation financière et ses objectifs d'investissement. Lorsqu'il fournit un conseil en investissement ou un conseil portant sur la fourniture de services d'investissement, il doit aussi recueillir la capacité à subir des pertes et la tolérance au risque du client, afin de recommander des instruments adaptés à l'une et à l'autre. Si le client ne communique pas les informations, le conseiller s'abstient de recommander (article L541-8-1, 4°, du Code monétaire et financier ; article 325-8 du règlement général de l'AMF).

Pour les banques et les prestataires de services d'investissement autres que les sociétés de gestion de portefeuille, l'article L533-13 du même code rattache la capacité à subir des pertes à la situation financière et la tolérance au risque aux objectifs d'investissement ; il transpose l'article 25, paragraphe 2, de la directive 2014/65/UE (MiFID II). Pour l'assurance-vie, l'article L522-5 du Code des assurances impose de préciser par écrit les exigences et les besoins du souscripteur et les raisons du caractère approprié du contrat, en s'enquérant de sa situation financière, de ses objectifs d'investissement et de ses connaissances ; la tolérance aux risques et la capacité à subir des pertes y figurent pour le service de recommandation personnalisée (II).

Pour les produits d'investissement fondés sur l'assurance, le règlement délégué (UE) 2017/2359 (article 9, paragraphe 5) prévoit que l'intermédiaire s'abstient de conseiller lorsqu'il n'obtient pas les informations requises. Nous n'avons pas trouvé de source officielle qui articule ce texte avec la mise en garde de l'article L522-6 du Code des assurances ; la colonne « si le client ne répond pas » reprend chaque texte tel qu'il est écrit.

Ces règles peuvent évoluer. La réforme européenne dite Retail Investment Strategy, qui modifie notamment MiFID II et la directive sur la distribution d'assurance, a fait l'objet d'un accord politique en décembre 2025 ; à notre connaissance, elle n'était pas publiée au Journal officiel de l'Union européenne au 20 septembre 2026, et le droit décrit ici reste applicable. Nous n'avons pas relu le texte final.

Tolérance au risque et capacité à subir des pertes : deux mesures distinctes

L'AMF les définit dans sa synthèse de contrôle de mars 2021. La tolérance au risque mesure l'appétence du client pour le couple risque/rendement, c'est-à-dire le risque maximum qu'il serait prêt à accepter ; elle peut être évaluée à partir de scénarios théoriques d'évolution des marchés. La capacité à subir des pertes mesure la perte potentielle maximale que sa situation financière lui permet de supporter ; elle s'apprécie à partir de ses données financières. Les deux notions sont complémentaires et non substituables.

Les orientations de l'ESMA sur l'adéquation (référence ESMA35-43-3172, appliquées en France par l'AMF depuis le 3 octobre 2023) donnent des exemples de la différence. Au lieu de demander au client s'il se sent à l'aise avec le risque, s'enquérir du niveau de perte qu'il serait prêt à accepter sur une période donnée. Au lieu de lui demander s'il estime disposer de fonds suffisants, recueillir des faits sur ses revenus réguliers et ses engagements financiers.

Exemple illustratif. Deux épargnants déclarent accepter une baisse de 30 % sur 20 000 € investis en actions. Le premier dispose de six mois de dépenses en réserve, d'un revenu stable et n'aura pas besoin de cette somme avant quinze ans. Le second n'a pas de réserve et prévoit un apport immobilier dans trois ans. Leur tolérance est identique, leur capacité à subir des pertes ne l'est pas, et un profil qui ne retient que la première leur attribue la même étiquette. Pour situer une baisse de 30 %, la fiche officielle de l'indice MSCI World indique une baisse maximale de 57,46 % entre octobre 2007 et mars 2009, et nos calculs sur les actions américaines depuis 1871 relèvent, lors des quatre plus grands épisodes, des baisses réelles maximales de 48 % à 77 % (voir l'analyse).

Ce que l'AMF a constaté en contrôle

En 2020, l'AMF a contrôlé le respect de MIF 2 pour l'évaluation de l'adéquation dans quatre établissements de crédit agréés comme prestataires de services d'investissement, sur dix transactions de conseil par établissement, soit 40 transactions réalisées entre le 3 janvier 2018 et le 16 mars 2020. Les dossiers avaient été choisis selon une approche par les risques (clients âgés, connaissances limitées, profil sécuritaire). L'AMF précise que l'échantillon ne saurait être considéré comme représentatif et que ses constats ne peuvent être interprétés que de manière illustrative.

Les motifs d'inadéquation, par ordre de récurrence : le non-respect de l'objectif d'investissement, notamment l'horizon défini par le client ; la surexposition au risque du portefeuille total par rapport au profil ; le défaut des connaissances nécessaires ; le non-respect de la capacité à subir des pertes. Parmi les pratiques jugées non conformes, deux établissements évaluaient la capacité à subir des pertes uniquement par des mises en situation théoriques ou par une question unique d'auto-évaluation (dont une réponse négative bloquait le parcours), sans utiliser la situation financière pourtant recueillie. L'AMF cite comme pratiques observées, sans les ériger en norme, un calcul des actifs liquides à cinq ans et un critère d'avoirs de précaution équivalant à deux à six mois de revenus.

Une autre synthèse, d'avril 2026, porte sur le parcours en ligne de quatre établissements pour la réception-transmission d'ordres (période 2023 à mai 2025), non pour le conseil. L'AMF y relève que les clients pouvaient mettre à jour leur questionnaire autant de fois qu'ils le souhaitaient, sans délai minimum, et, dans un établissement, revenir sur une réponse en laissant la précédente visible ; elle juge ces pratiques préjudiciables ou non protectrices. Cette synthèse ne vise ni les conseillers en investissements financiers ni le conseil.

À l'attention des conseillers en investissements financiers, l'AMF a présenté le 7 décembre 2023, dans un atelier (diapositives, sans valeur de position), un retour des contrôles : une part importante des cas d'inadéquation relevés lors de contrôles récents est liée à la tolérance au risque et à la capacité à subir des pertes, qu'il faut bien différencier, car un client peut avoir le goût du risque sans avoir une situation financière qui lui permette de perdre son capital. Elle y demande aussi de ne pas attribuer une note de risque à un client sans l'interroger ni lui expliquer cette notation.

Deux décisions de sanction sur les questionnaires

Le 19 juin 2023, la Commission des sanctions de l'AMF a prononcé contre le Crédit Industriel et Commercial un avertissement assorti d'une sanction pécuniaire d'un million d'euros (décision n° 7, procédure n° 21-13), et contre la Banque CIC Sud-Ouest une sanction de 250 000 € (décision n° 8, procédure n° 21-14). Le dispositif en cause était un questionnaire débouchant sur six profils, de sécurisé à offensif. La commission a jugé que son algorithme ne tenait pas compte de la situation financière du client hors son statut éventuel de propriétaire, si bien que le profilage reposait sur des informations incomplètes ; que quatre contrôles automatiques d'adéquation avaient été suspendus pour incidents techniques pendant plus d'un an en 2018 et 2019 ; et que des rapports d'adéquation aux formules génériques n'expliquaient pas en quoi la recommandation convenait au client.

Pour le CIC, la commission a retenu, sur les dossiers restant contestés, que quatre n'étaient pas conformes faute de traçabilité et que dix-sept comportaient un conseil inadéquat, notamment au regard des objectifs d'horizon de placement et du profil de risque. Elle a aussi relevé qu'une procédure de « diversification », qui permettait de recommander à titre exceptionnel un produit hors du profil dans la limite de 10 % des avoirs en titres, avait concerné 46 % et 53 % des transactions de conseil en 2019 et 2020, soit 35 % et 98 % des montants souscrits. Pour la Banque CIC Sud-Ouest, elle a retenu 11 dossiers inadéquats sur 57 examinés. Ces décisions étaient susceptibles de recours ; nous n'avons pas vérifié s'il y en a eu ni leur issue.

Le 24 octobre 2022, la Commission des sanctions a sanctionné un cabinet de conseil en investissements financiers, Salzillo Finance (20 000 €), et son gérant (80 000 €), avec une interdiction d'exercer l'activité de CIF pendant trois ans (décision n° 10, procédure n° 21-10). Parmi les griefs figurent des recommandations de produits non adaptés au profil des clients. Pour une cliente, l'investissement représentait 50,3 % de son patrimoine et 3,5 fois son revenu annuel, alors que son questionnaire indiquait une faible tolérance au risque et une faible capacité à subir des pertes ; l'objectif déclaré de moyen terme était devenu un objectif de long terme dans la déclaration d'adéquation. Pour une autre, la commission a écarté l'affirmation d'un proche selon laquelle il pourrait compenser les pertes : l'adéquation ne s'apprécie pas au regard du patrimoine d'un tiers. Elle a écarté aussi le fait que des questionnaires ou des justificatifs aient été établis après les souscriptions, et l'argument selon lequel les clients avaient souhaité investir malgré un test défavorable : le cabinet aurait dû s'abstenir de recommander.

Ces faits concernent un petit cabinet et des produits non cotés ; on ne peut pas les généraliser. Dans l'affaire Vaillance Courtage (ACPR, 2015), deux des griefs retenus étaient une connaissance lacunaire des clients et l'absence de la mise en garde prévue par la loi (notre article sur le statut de mandataire). Enfin, la Cour de cassation a jugé le 21 juin 2023 (chambre commerciale, n° 21-19.853) que le manquement d'un conseiller en gestion de patrimoine à son obligation d'informer le souscripteur d'un contrat d'assurance-vie en unités de compte sur le risque de pertes d'un support, ou de le conseiller au regard de ce risque, le prive d'une chance d'éviter ces pertes, que le préjudice s'apprécie sur la moins-value du seul support et que la prescription court à compter du rachat du contrat. Elle n'a pas tranché la question du respect du profil, renvoyée à la cour d'appel.

Ce que valent les réponses à un questionnaire

L'article 54, paragraphe 7, du règlement délégué (UE) 2017/565 impose aux entreprises d'investissement de prendre des mesures raisonnables pour que les informations recueillies soient fiables : les outils de profilage doivent être adaptés et dûment conçus, leurs limites identifiées et activement atténuées, les questions compréhensibles, et la cohérence des informations vérifiée. Les orientations de l'ESMA demandent de ne pas se fier indûment à l'auto-évaluation des clients et de la contrebalancer par des critères objectifs. Elles recommandent, pour la tolérance au risque, de poser des questions explicites sur les choix personnels en situation d'incertitude et d'utiliser des graphiques, des pourcentages ou des chiffres concrets pour interroger le client sur sa réaction à une baisse de valeur de son portefeuille.

Elles demandent aussi que la mise en page ne serve pas à orienter les réponses, que le questionnaire évite les batteries de questions et que la possibilité de ne pas répondre ne soit en principe pas proposée. Les contradictions doivent être levées avec le client : un client peu expérimenté mais à l'attitude agressive face au risque, ou un client au profil prudent qui affiche des objectifs ambitieux, sont donnés comme exemples d'informations contradictoires. Elles signalent enfin le risque d'inciter le client à donner certaines réponses pour accéder à des produits qui ne lui conviennent pas, et celui qu'il actualise son profil pour qu'un produit devienne adéquat : les entreprises devraient vérifier si un profil a été mis à jour trop souvent ou peu de temps avant un investissement recommandé.

Une réponse est aussi une photographie datée. Guiso, Sapienza et Zingales (Journal of Financial Economics, 2018) ont interrogé en 2007 des clients d'une banque italienne, puis 666 d'entre eux en 2009, après la crise : la prime exigée pour accepter un pari à 50 % de chances de gagner 10 000 € est passée de 1 000 € à 2 500 €, la part des investisseurs refusant tout risque financier de 16 % à 43 %, et ceux dont l'aversion au risque avait augmenté avaient quatre fois plus de chances de vendre leurs actions au pire moment de la crise. Hoffmann, Post et Pennings (Journal of Banking & Finance, 2013) observent, chez les clients d'un courtier en ligne néerlandais, une tolérance au risque qui baisse dans les pires mois de la crise puis se rétablit, sans que les portefeuilles aient été réduits en risque. Malmendier et Nagel (Quarterly Journal of Economics, 2011) relient la disposition à prendre des risques aux rendements boursiers vécus : un épargnant entré sur les marchés pendant une longue hausse peut déclarer une tolérance élevée qui n'a jamais été éprouvée, ce qui est notre lecture de leurs résultats.

Ces études ont des limites : échantillons d'une seule banque ou de volontaires, mesures déclaratives, pays étrangers. Elles ne mesurent pas le comportement des épargnants français conseillés. Le seul repère français que nous avons lu est une étude de l'AMF d'avril 2020 : en mars 2020, les achats d'actions du SBF 120 par les particuliers ont été multipliés par quatre et plus de 150 000 nouveaux investisseurs en ont acheté ; environ 10 % des actions achetées ont été revendues sur la période (données de reporting MIF 2, actions du SBF 120 uniquement, six semaines, sans information sur les profils).

Sur la qualité des outils, le régulateur britannique donne deux repères en sens contraire. En 2011, sa doctrine sur l'adéquation (FSA, finalised guidance FG11/05) relevait que, sur 366 dossiers jugés non conformes, 199 l'étaient parce que le placement ne correspondait pas à l'attitude du client face au risque, et que sur 11 outils de profilage examinés, 9 présentaient des faiblesses susceptibles de produire des résultats erronés ; elle recommandait un processus distinct pour l'attitude face au risque et pour la capacité de perte. En 2017, la FCA a jugé adéquats 93,1 % des 1 142 dossiers de conseil de 2015 qu'elle avait examinés, le profilage du risque restant l'un des deux domaines à améliorer. Ces chiffres britanniques ne se transposent pas à la France.

Assurance-vie : Code des assurances et recommandation de l'ACPR

La recommandation ACPR 2024-R-03 du 21 novembre 2024 sur le recueil des informations relatives au client en assurance remplace, à compter du 31 décembre 2025, la recommandation 2013-R-01. Pour l'assurance-vie, elle demande de recueillir les informations sur la situation financière nécessaires pour apprécier la capacité à subir des pertes et le montant de l'investissement projeté, et de déterminer objectivement le profil de risque, notamment au moyen de plusieurs scénarios d'évolution de l'épargne. Elle demande de ne pas surévaluer le profil au regard des besoins exprimés, l'absence d'épargne de précaution pouvant être incompatible avec un profil dynamique, de ne pas tenir compte exclusivement des connaissances et de l'expérience financières, et de traiter les réponses incohérentes, par exemple un horizon long déclaré avec des besoins de liquidité à court terme.

Les informations doivent être actualisées lorsque le contrat n'a fait l'objet d'aucune opération pendant quatre ans, ou deux ans lorsqu'un service de recommandation personnalisée est fourni (article L522-5, III, et arrêté du 12 juin 2024 pour la durée). Dans un communiqué du 3 mai 2022, l'ACPR a relevé, à la suite de contrôles sur place, des défaillances dans la commercialisation de contrats d'assurance-vie auprès de clients financièrement fragiles, qui ne disposaient pas d'une épargne de précaution, et rappelé qu'une allocation risquée ne peut convenir à une situation qui ne permettrait pas d'absorber des pertes en capital. Sur l'épargne de précaution, voir notre article sur les livrets réglementés.

Profil du client et indicateur de risque du produit

L'indicateur synthétique de risque du DIC, de 1 à 7, qualifie un produit, non un investisseur. Le règlement délégué (UE) 2017/653 le fait reposer sur la volatilité, mesurée par une valeur en risque à 97,5 % sur la période de détention recommandée, et sur le risque de crédit ; le risque de liquidité et les autres risques n'y figurent pas et donnent lieu à des avertissements. Aucune disposition lue ne fait correspondre le profil d'un client à une classe de l'indicateur. Selon une étude de l'AMF de mai 2020 sur cinq groupes bancaires, les établissements attribuent quatre à six profils et communiquent au client un niveau de risque adéquat ou une fourchette de niveaux, dont les bornes ne sont pas équivalentes d'un établissement à l'autre ; le profil découle en grande partie, ou en totalité, de la tolérance au risque et du niveau de connaissances et d'expérience, et non de la capacité à subir des pertes. Pour la lecture de l'indicateur et de la période de détention, voir notre article sur l'horizon de placement.

Vérifier son propre profil

1. 1.A-t-on interrogé votre situation financière, pas seulement vos réactions ? Revenus réguliers, actifs liquides, engagements, dettes : ce sont les données factuelles de la capacité à subir des pertes.
2. 2.Votre tolérance a-t-elle été mesurée en chiffres ? Une perte en pourcentage ou en euros sur une durée donnée, plutôt qu'une question sur l'aisance face au risque.
3. 3.La déclaration d'adéquation reprend-elle correctement votre horizon et votre situation ? Un objectif de moyen terme qui devient un objectif de long terme dans le document écrit est le type d'écart relevé dans la décision de 2022.
4. 4.Les réponses sont-elles cohérentes entre elles ? Un horizon long avec un besoin de liquidité à court terme, ou un profil prudent avec un objectif de rendement élevé, doit donner lieu à une discussion, non à une moyenne.
5. 5.Le profil est-il daté et récent ? Quatre ans sans opération, ou deux avec recommandation personnalisée, pour l'assurance-vie ; au moins un an pour un suivi périodique du conseil en investissement. Un profil modifié juste avant une souscription mérite une explication.
6. 6.Le produit proposé est-il compatible avec son propre document ? Le DIC indique un indicateur de risque et une période de détention recommandée (voir notre article sur l'horizon de placement). Pour un fonds présenté comme réduisant lui-même son exposition en cas de baisse, l'indicateur de risque affiché ne dit rien de ce mécanisme précis ni de ses limites documentées, détaillées dans notre article sur les fonds à volatilité contrôlée.
7. 7.Avez-vous les documents ? Le questionnaire rempli, la déclaration d'adéquation, la lettre de mission. Une étiquette annoncée à l'oral ne se conteste pas.

Trois chiffres personnels permettent de répondre à un questionnaire de façon utile : la perte, en euros et en pourcentage, qui ne modifierait aucun de vos projets ; la date à laquelle vous aurez besoin de l'argent ; le montant de votre épargne de précaution. Pour les mesurer sur votre situation, patrimoine existant, échéances et frais des contrats détenus, réalisez votre bilan patrimonial en ligne. Sur la vérification de l'immatriculation et du statut d'un conseiller, voir notre article sur la confiance à accorder à un CGP et celui sur les statuts.